Perdiendo el tren...

Alberto Artero (S.McCoy) dedica este viernes un breve editorial a Telefónica y su (in)capacidad de adaptación (Telefónica, ¿un dinosaurio en vías de extinción?), uno que podríamos generalizar a un buen número de empresas desarrolladas al amparo de la protección estatal, acostumbradas a operar en un ambiente de oligopolio. La comparación que realiza contra la empresa francesa Iliad podría servir para reflexionar sobre mejores modelos de negocios, no sólo válidos para el caso, y y extensible a otros países fuera de España:

Acaba de publicar resultados de 2009 la francesa Iliad. Para muchos de ustedes será una compañía completamente desconocida. Sin embargo en Francia se ha consolidado desde hace años como la alternativa a France Telecom, especialmente en el segmento de banda ancha donde controla cerca del 25% del mercado. David contra Goliat. Capitaliza 4.000 millones de euros, factura 1.950, genera un flujo de caja operativo de 760 para un EBIT de 350, invierte 450 millones y apenas tiene 665 de deuda. El consenso del mercado espera para este 2010 un aumento del 21% de su EBITDA y superior al 50% en beneficio neto. Es una compañía, por tanto, de crecimiento, que cuenta con su propia red, apenas paga dividendo y reinvierte casi todo lo que genera en el negocio, mantiene con una plantilla exigua, hace uso intensivo de la externalización y su foco se halla en el cliente. Para muchos es la compañía de telecomunicaciones del futuro en Europa, modelo a imitar. La oportunidad que Ono ha tenido en España y está dejando escapar por su falta de agilidad-exceso de estructura y su exceso de endeudamiento. ¿La antítesis de Telefónica?

Con todas estas premisas encima de la mesa cabría pensar que Iliad es el ojito derecho de analistas y gestores. Sin embargo lleva una caída cercana al 10% desde principios de año y un peor comportamiento relativo respecto a su sector de un porcentaje similar. El entorno competitivo, su futura incursión en el universo móvil, la casi nula rentabilidad por dividendo que ofrece y una valoración ajustada, entre otros factores, han pesado sobre su cotización. Más vale lo malo conocido que lo bueno por conocer, vienen a decir los expertos. ¿Llevarán en el pecado la penitencia? Igual que Daniel Lacalle nos ha explicado en dos de los últimos posts de su columna Lleno de Energía, cómo el valor en el ámbito petrolero descansa en las compañías de servicios y en los exploradores independientes, no así en las mastodónticas corporaciones, no es descabellado creer que la rentabilidad futura en un sector tan maduro como éste descanse igualmente en proveedores selectivos de la industria así como en aquellas empresas capaces de tener un pensamiento lateral, atrevido, que no se arredra ante los oligopolios nacionales formalmente tolerados.

Desde este punto de vista, Telefónica puede que sea una buena inversión en el momento presente, gracias al prestigio que se ha ganado a través de su consistencia operativa y su disciplina financiera en los últimos años. Esta columna ha sido una gran defensora del valor intrínseco de la empresa cuando más se cuestionaba su futuro. Sin embargo, la gran pregunta que surge a día de hoy es si no morirá de éxito, si no provocará la complacencia la pérdida del tren del mañana, si no necesita la compañía un choque similar al que produjo la llegada de Alierta tras el frenesí de Juan Villalonga. En definitiva: si no se ha cumplido un ciclo. Es una pregunta legítima que la aparición de nuevos players como la propia Iliad valida aún más. El mundo avanza muy rápido, demasiado, y los cambios que lleva aparejados requieren de mucha cintura organizativa, rapidez de ejecución y capacidad de anticipación. ¿Cumple estos requisitos el operador español?

A día de hoy no. De hecho, me extraña el hecho de que un robo de cartera como el de Vivendi con GVT en Brasil no haya tenido mayores consecuencias dentro de la compañía, por más que llegados a un determinado punto los números no salieran. Un fracaso que deja un regusto amargo a mala gestión en la puja. ¿Signo de los tiempos? Parece evidente que Telefónica necesita un severo autoanálisis de su estructura tanto vertical como transversal, de gestión y negocios, para encarar con solvencia el mañana. Es hora de poner fin a esa suerte de Ministerio de las Telecomunicaciones que, durante décadas, ha sido la mejor definición de la sociedad, lugar donde priman los celos, las componendas políticas (Zaplana y De Paz) o las presiones (Urdangarín) sobre el talento y la capacidad ejecutiva; la conservación del negocio frente al posicionamiento futuro, algo que implica un salto desde la endogamia al cuidado por el cliente en entornos competitivos, materia en la que tienen mucho que aportar los ejecutivos procedentes de O2; el capex de mantenimiento sobre el encaminado a la creación de valor adicional, como prueba un EBITDA estancado desde hace años; la complacencia del líder frente a la necesaria mejora de la eficiencia operativa -en un entorno de ingresos estables o a la baja- y el imprescindible desarrollo de nuevos negocios; la arbitrariedad táctica en virtud del posible rédito político contra la visión estratégica coherente a largo plazo, caso medios.

No me malinterpreten. A día de hoy, Telefónica sigue siendo una proposición de valor de las más atractivas del mercado español, no les quepa duda, por generación de caja y remuneración al accionista. Pero al final lo que acabó con los dinosaurios fue su incapacidad de adaptarse a un nuevo entorno. Ese es el principal riesgo que corre la operadora. El foco geográfico está cambiando, algo la firma ha anticipado positivamente. Bien por ella. Sin embargo, el negocio se reinventa cada día y las oportunidades van a ir más allá de los drivers tradicionales de su actividad, primacía de la movilidad sobre la ubicación fija, de la gestión de datos sobre su mera transmisión, de las redes sociales frente a los canales tradicionales de comunicación, del pago virtual contra el bancario y así sucesivamente. Con 12.000 millones de euros en caja y una deuda neta que no llega a dos veces el EBITDA de la sociedad, sería pecado que no aprovechara su solidez para reinventarse a través de ajustes internos y apuestas externas. El tiempo corre en su contra y acentúa las dudas. De hecho, ¿no estará el descuento frente al consenso al que cotiza la compañía recogiendo esa incertidumbre sobre su posicionamiento futuro? Pregunta que les dejo. Feliz Pascua de la Resurrección del Señor a todos.

Ya sabemos que la apuesta por las nuevas tendencias ha sido planear el cobro de peaje a aquellos proveedores de servicio en Internet que surgen exitosos. Una respuesta refugiada en décadas de una cultura del privilegio y el estanco. El futuro probablemente será de quienes lean mejor el destino de estas diferentes estrategias.